来源：期货日报

10月下旬以来，年内尽管受税期影响银行体系资金面有所收敛，降准但在央行连续大额逆回购操作、可期避险情绪升温等影响下，期债债市走强，后市对应国债期货大幅上涨，偏乐逼近前期高点。年内后期看，降准经济大概率延续弱修复格局，可期流动性环境将延续稳中趋松局面，期债宽信用仍面临阻碍，后市利率将继续下行，偏乐国债期货后市依旧偏乐观。年内

经济弱修复态势延续，降准政策仍需发力。可期最新公布10月制造业PMI为49.2%，低于前值的50.1%；非制造业PMI为48.7%，低于前值的50.6%。在8月和9月连续改善后，景气指标再度转头向下。产需两端指标均有所下降，生产和新订单指数分别环比回落1.9和1.7个百分点。从高频数据看，10月经济延续结构分化特征，体现为基建较稳、地产偏淡、出口放缓、贷款需求仍不足。第一，开工率小幅回落，指向基建和地产投资等建筑需求较为温和；第二，地产中30个大中城市销售仍低于去年同期；第三，出口运价指数继续回落，分航线看，地中海、欧洲和美西航线10月运价环比跌幅大于20%，指向美欧需求明显放缓。

因此，我国经济恢复发展基础需进一步稳固，稳增长政策仍需继续发力，尤其是年内尚有空间的货币政策。

欧美衰退预期升温，海外紧缩政策的外溢影响减弱。最新公布的美国三季度实际GDP年化环比增长2.6%，继前两个季度GDP连续为负后，美国三季度GDP出现反弹，且高于市场预期，较上季度大幅回升。三季度GDP环比折年率录得正值，主因为净出口大幅改善。但这并不意味着美国经济已经出现好转，一方面，净出口改善源于进口回落和出口抬升，恰恰反映了其国内需求持续放缓；另一方面，GDP同比增速持平上月，而代表经济内生动力的消费和投资同比增速则持续放缓。笔者认为，未来随着美联储加息影响的进一步兑现，美国经济增速将进一步下行，并于1—2个季度内步入实质性衰退。结合近期其他央行及美联储官员的讲话看，全球央行对继续大幅加息态度略有转向。

从10月下旬传出美联储或于12月降低加息幅度开始，到上周加拿大央行意外加息50个基点，显示出美联储在完成11月75个基点加息后降低未来加息幅度的可能。受此影响，美国十债见顶回落至4%以下。而欧洲央行虽如期加息75个基点，但删除了“以后仍将加息几次”的说法，也提及了对经济衰退的担忧。受鹰派紧缩有可能转向影响，近期美元指数及美债收益率大幅回落，一定程度上也降低了鹰派紧缩对其他经济体债市的外溢影响。

银行保险等配置机构开始增持利率债、减持信用债。2022年9月中债登债券总托管量环比增加9400亿元至94.96万亿元，增量主要来源于国债和政策性银行债；上清所债券总托管量环比增加4734亿元至31.21万亿元，增量主要来源于同业存单和中期票据。银行间债券总托管量增加14134亿元至126.17万亿元，环比增长1.13%。从不同机构的增持情况看，商业银行主要券种托管规模环比增加9097亿元，主要增持国债。商业银行分别增持国债、政策性银行债5512亿元、2751亿元；保险机构主要券种托管规模环比增加679亿元，主要增持国债。保险机构分别增持国债、政策性银行债311亿元、25亿元。广义基金等交易型机构主要券种托管规模环比增加4023亿元，主要增持同业存单。广义基金分别增持政策性银行债、国债1394亿元、93亿元；广义基金整体增加了主要利率债配置1487亿元，减少了主要信用债配置1671亿元。证券公司主要券种托管规模环比增加286亿元，主要增持国债。证券公司分别增持国债387亿元、减持政策性银行债124亿元。境外机构主要券种托管规模环比减少657亿元（8月减少340亿元），主要减持国债，是继2022年2月以来连续第8个月减持，减持规模略有扩大。此外，继7月和8月小幅增持国债后，境外机构9月减持国债358亿元，或与中美债利差逐步扩大有关。

四季度降准仍可期。今年四季度MLF到期量分别为5000亿元、10000亿元及5000亿元，为央行主动调节提供了较大空间。10月央行等量续作MLF，市场降准预期落空后，资金利率向政策利率收拢。11月央行对MLF的续作方式及是否降准值得关注。从近期央行加大逆回购投放力度（单周净投放8400亿元）以促进资金面平稳跨月来看，央行呵护流动性的态度依然较为明确，因此无需过度担忧资金面过快收紧。短期看，消费修复斜率较低、外需回落风险持续、地产投资难以快速扭转，经济弱复苏态势将延续，且海外经济逐步滑入衰退的风险加大，因而仍需货币政策发力，进一步呵护宽信用进程。

此外，虽然9月金融数据出现了大幅好转，但近期票据利率指向社融延续弱修复，在排除政策因素后，内生的融资需求依然不足，货币政策难以快速收紧，仍需维持流动性相对充裕的状态以支持经济发展。因此，后续仍有降准的可能。（作者单位：新湖期货）

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